大摩“屡发屡中”背后的真实意图

不会游泳的鱼

　　杜军案是大摩(摩根士丹利)内幕交易的孤例吗？

　　近期，大摩频频对港股发布评级报告，每当报告出台后，个股短期走势总附和大摩的声音，市场甚至把大摩的评级报告称为令人敬佩的“摩笛”。

　　然而，评级报告背后蹊跷之处也频频凸现：其一，大摩对多只个股游击似的做了短期股价走势的预测，但在预测前后这些个股总有重大事项出台，其中还有大摩自身参与运作的重大事项；其二，在做增持评级的许多公司中，大摩是其股东，而其它大行却对这些个股做出相悖评级；其三，更为重要的是，大摩自身以及旗下公司的交易席位上出现了与自身评级言行不一的情况，在出具增持评级待股票上涨后立刻抛售，而且不是个案。

　　表面看，大行内部防火墙制度经过近百年进化似乎日趋完善，但杜军案中，从案发到被举报却存在了两个半月的时滞，这让市场对大行防火墙的安全性产生质疑。何况杜军案仅仅是个人作案。

　　“摩笛”的弦外之音

　　记者回顾了一下“摩笛”弹奏的曲子。

　　6月26日，大摩报告给予世贸房地产(00813.HK)增持评级。但矛盾的是，大摩指出，世茂房地产今年约销售40亿元，仅占2008年目标的23%，为行业较低水平，该公司需要在下半年每月销售达到25亿至30亿元才能达标，摩根士丹利认为这个任务并不容易完成。

　　6月27日大摩报告称，东风集团股份(00489.HK)未来15日股价将上扬，主要因为近期股价回落，短期估值过分受压。

　　7月4日，大摩又称在未来15个交易日内，雅居乐地产股价有60%至70%的机会大幅上涨。

　　在大摩报告出来后，一段时间内，这三只股票走出了同大摩预期相同的走势。比如从7月4日起，世茂房地产止住持续下跌的势态，进行了一波大幅反弹，至7 月11日，涨幅达到了33.58%；6月30日起，东风集团股份一路涨到7月14日，涨幅21.18%；雅居乐地产则更加立竿见影，在7月4日至7月11 日之间大涨31.03%。

　　耐人寻味的是，大摩对上述以及其他个股的评级前后总有消息配合出台，如果一例是偶然，两例是巧合，那么三例就不能说是幸运了。

　　比如6月27日，大摩上调东风集团汽车的评级后，7月1日路透社就发文称，“知情人士告诉路透，福特曾与中国第三大汽车制造商东风集团股份进行过接洽，将其视作沃尔沃的潜在合作伙伴。知情人士介绍，尽管福特表示没有出售沃尔沃的计划，但该公司一直与对此感兴趣的公司进行非正式会谈。”

　　而在对世茂房地产评级后不久，香港交易所显示，7月2日，该公司主席许荣茂已以每股平均价8.572港元增持公司300万股；7月3日，该公司再获许荣茂增持200万股，每股平均价8.158港元。

　　雅居乐地产的利好消息则更加明显。在7月4日大摩调高雅居乐地产评级前，7月3日，雅居乐公告，向大摩出售海南清水湾综合度假区发展项目30%的股权，合作资金为人民币53亿元。合作方式是，雅居乐的两家间接全资附属公司——冠金投资有限公司以及誉永控股有限公司，与摩根士丹利全资拥有的 Crystal I Limited订立协议。交易完成后，誉永及Crystal I将分别持有冠金的70%及30%股权。

　　国内某证券公司研究所人士也注意到这种消息驱动型的评级。该人士称，大摩发布报告前后总有消息配合，似乎不是偶然。比如该行在6月25日表示，中海油服务(02883.HK)会于未来60天内跑赢大盘。紧接着7月7日，中海油田服务就证实了一桩盛传已久的收购案：计划斥资25亿美元要约收购竞争对手 Awilco Offshore ASA。

　　事实上，大摩的评级并未得到其他大行认同。

　　7月10日，瑞信发表研究报告表示，油价持续上涨可能减少SUV系列等大排量汽车市场需求，未来或对东风集团股份(00489.HK)的乘用车销售增长构成挑战，维持其“跑输大市”的评级。

　　而对于雅居乐地产而言，花旗的叫板更为直接，7月9日，同是美资大行的花旗发表报告唱淡雅居乐地产，投资评级由原来“买入”降至“沽售”，目标价由11.38元大幅下调至6.74元。

　　知情股东的本领

　　不管怎么说，摩笛奏响时，个股应声而动，但大摩如何获得乐谱？

　　事实上作为世界最大的投资银行之一，大摩跟诸多公司关系密切，它本身也正是上述提及的公司的股东或合作方。

　　比如东风集团股份，港交所最新季报显示，大摩持有341457485股，占总股本的11.96%，是该公司第二大股东。

　　大摩同世茂房地产的渊源更深。1996年，该公司首发上市时，大摩就同高盛一同担任IPO的承销商。并且出资1.25亿美元购置该公司8%的股份，至今，大摩仍持有该公司183720633股，或5.57%。

　　而作为世茂房地产的四大策略股东之一的摩根士丹利的“图谋”似乎更为长远。2007年4月，世茂房地产与摩根士丹利方面签订协议，以10亿元的价格转让武汉世茂锦绣长江项目29.99%的股权。世茂房地产主席许荣茂坦言，世茂与大摩的这次合作代表双方建立了更密切的战略关系。

　　至于雅居乐地产，大摩同其亦有多年交情。当年IPO时，大摩作其保荐人，今年7月7日，雅居乐向大摩出售海南清水湾综合度假区发展项目30%的股权表明其合作加深。

　　实际上，不仅仅是以上三家公司，近期在大摩出具增持评级的公司中许多都能发现大摩的身影。

　　比如7月2日，大摩对保利协鑫能源(3800HK)增持评级，目标价2元。但在股东名册中可看到，大摩持有公司117408000股，占总股本的 12.07%，是其第三大股东；7月15日，大摩对中国建材发布增持评级公告，虽然也将目标价从30港元下调至20港元，大摩持有该公司70336379 股占总股本的7.8%，是第四大股东。

　　国内某证券公司研究所所长称，当作为股东，尤其是同公司合作密切的股东时，知道公司发展的重大消息也不足为怪，何况某些重大消息更是大摩亲自参与，比如入股雅居乐海南地产项目。

　　在唱多赞歌中抛售

　　除了上述问题，更令人吃惊的是，大摩似乎正在利用自身评级抬高股价而进行套利。

　　香港联交所资料显示，大摩于6月26日，以每股平均价3.086港元，增持东风集团股份54.6万股后却于6月30日，以每股平均价3.078港元，减持其73.4万股。

　　而6月27日正是大摩对东风集团股份发布大概率上涨报告的日子。值得注意的是，大摩旗下公司——摩根士丹利香港证券有限公司(MORGAN STANLEY HONG KONG SECURITIES LTD，香港交易所席位编号：B01274，下称大摩香港)的客户及自营在6月27日当天还持有40344344股，但从6月28日起，该席位减持该股，至7月15日，骤降至19502527股。更耐人寻味的是，在7月11日之前，东风集团股份股价快速拉升的日子里正是大摩香港交易席位迅速抛出该股的时间，至7月11日，交易席位持有东风集团的股数已经萎缩到22910527股。

　　同样的情形还发生在世茂房地产身上。6月26日发布增持报告时，大摩香港交易账户持股数为136027193股，但至7月5日，降到了114097093。

　　如果观察历史交易情况，发布增持评级然后借机减持已经是其惯用伎俩。以世茂房地产为例，从该股上市至今，大摩对其所做的评级全部是增持评级。比如 2006年9月，大摩发表研究报告，给予世茂房地产“增持”评级，目标价11港元，理由是世茂房地产的强劲资产净值增长潜力被低估，其土地储备亦可带来丰厚盈利，其现价较目前及2007年底预测每股资产净值分别折让40%及49%，公司具有出众的增长及盈利能力。

　　2007年2月，大摩研究报告表示，世茂房地产股价回落正好给予投资者合适的买入机会，重申“增持”投资评级，目标价调高至16元，即现价有26％的上升空间，理由是该公司为国内地产股中每股资产净值增长最强劲的公司之一，主要受进入北京市场及补充土储所带动，优越的业务模式及稳健的资产负债表将支持升势。

　　又过去一年，今年1月，大摩发表研究报告称，给予世茂房地产“增持”投资评级，目标价30港元，指投资者不应忽视其稳健的基本因素。报告称，认为中国房地产发展商的股价近期已过度调整，而世茂房地产已自2007年11月初的高位至今回落逾44%。

　　然而，大摩对世茂房地产高看到的30港元始终没有到来，一年下来，该股已经跌去60%。

　　大摩却明修栈道，暗度陈仓，在发布增持报告后减持该股。上市初期，大摩持有公司8%的股权，在2006年10月大摩减持了198万股，持股比重降至7.96%。

　　2007年2月27日，世茂房地产又称，大摩1.446亿美元的价格向新加坡政府投资公司(GIC)出售世茂房地产2.8%的股份，大摩此举获利率逾230%。

不会游泳的鱼

汇丰控股的“巧合”

　　香港不愿公开姓名的投行人士对本报说，“恒指今天恐慌表现可能跟一个事件有关，这就是摩根士丹利对于港股超级蓝筹——汇丰控股(0005.HK)的目标价调整。”

　　约在10月24日，摩根士丹利把汇丰控股目标价从100港元下调至75港元。原因是担心汇丰控股的利润增长势头放缓、股价开始跑输大市。摩根士丹利称，汇丰控股不能不受英国/欧洲和亚洲经济普遍滑坡的影响，即其利润和现金流将面临更大压力，股息面临更大风险，预计2009年股息将减半。维持减持评级，因为汇控较其他英资银行股拥有巨大估值溢价。

　　前述投行人士感叹，“上周摩根士丹利的预测竟然在今天分毫不差地实现，10月27日汇控恰好就跌14.773%报75.000港元，你说这是个巧合吗？”

　　他说，“如果将一些事件联系起来，可以发现，持有不少汇丰控股股权的苏格兰皇家银行(RBS)刚刚确认资本充足比率不足，需要融资或者回收投资资金以保障资本充足率，假设有投行为RBS做一个“系统性抛售计划”的服务，那么有可能，该投行可能结合汇丰控股75港元目标价的研究报告，同时找来其他投资者来做一些衍生产品，这些衍生的特点是在汇丰股价触及75元时，持有这些衍生产品的投资者将买进汇控股票，这样一来，RBS的抛售计划就很容易被‘制作’出来，在汇控股价高于75港元时，RBS可以在市场上抛售汇控股票，然后在下午收市前的集合竞价时段，将汇控的股价打到75港元，这样的话，衍生品持有者就触发了执行衍生合约的临界点，最终RBS成功地将手中的汇控股票以高于或等于75港元的价格清掉。”

　　前述人士续称，“持股规模变化的公告一般要交易后5个工作日才发布，届时只要看一下RBS对汇丰控股的持股规模，今天恒指狂跌的真相就明确了。在这次金融风暴中，汇控的表现相对于很多同行算是很好的，它至今未需要向市场融资、也没有在市场上供股，现在它是9倍的PE。作为超级大蓝筹，很难从基本面上去解释汇控今天狂跌。”