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当前，世界各国都在研究一个重大课题——预测美次贷危机何时是尽头？美国经济何时能走出危机？而对于中国而言，如何妥善应对此次被西方媒体称为上世纪美国经济大萧条以来最严重的金融和经济危机，是一个迫在眉睫的事。
所谓仁者见仁、智者见智，通过一些扎实的历史和现实数据分析或许可以帮助人们大略把握此次美国次贷危机的未来走向。就此，中国留德学者学生团体联合会理事、旅德金融专家周坚近日接受了本网记者的越洋专访。这位曾在去年次贷危机全面爆发前数月准确分析危机即将爆发的学者一直密切关注发生在美国的这场“金融海啸”，在德国柏林多次与本网记者的研讨中，一再告戒国人此次美国金融动荡的深度和广度将远远超过人们的预期。上世纪70年代，受累于越南战争，美国经济陷入严重的滞涨阶段；1990年，日本爆发了金融与房地产市场危机；1995年，德国房地产泡沫破裂。这些危机均将世界前三大经济体带入了长达10年以上的经济不景气乃至衰退。对照当时情形，大致可以推断，美国这次源于房地产信贷、已经也必然波及所有金融信贷和实体经济领域的危机尚未见底，可能持续5至7 年，而美国经济的复苏需10年甚至更久。包括德意志银行首席经济学家瓦尔特等在内的一些德国专家学者也认为，美次贷危机至少要到2010年始才有可能起色。
美次贷危机可能延续5到7年，美国经济复苏需10年
做出上述推断的主要理由是：
（一）日本和德国在1990年和1995年各自的房地产金融危机爆发至今，均为出口大国，每年拥有高额的贸易顺差，成为他们平衡危机冲击的重要经济支柱。相比之下，美国是贸易赤字高企的逆差国家，次贷危机冲击下的消费疲软及实体经济萎缩，缺乏来自外需的平衡。而受次贷危机冲击最为直接、信贷损失最为严重的西欧国家中，除了德国是外贸顺差大国之外，其他国家都缺乏持久有力的外贸竞争力。
（二）日本和德国在发达国家中都是拥有相对高储蓄率的国家，其金融体系拥有正常的经营基础，消费建立在较为健康的储蓄信贷比之上。但是，美国的储蓄率为负值，约为-0.5%，这使美国银行业在次贷危机面前缺乏坚实的经营基础。而一旦美国民众真地开始培养起储蓄习惯，立刻就会造成很大的消费萎缩，而占美国国内生产总值70%的个人消费一旦大幅下降，美国经济的衰退就会更为严重，甚至出现不断自我加速的大萧条，各行各业都将出现严重的亏损，其危机程度不会小于日本1990年泡沫破裂后出现的通货紧缩式的衰退。
（三）从危机的规模上来看，2007年春正式爆发的次贷危机所涉及的金融风险并不只是次级房贷，而是涉及到整个庞大的消费信贷以及信贷衍生品市场的危机。特别是信贷衍生品市场，主要是透明度很低的场外交易，很难及时准确地预测潜在风险，这也就是美欧各国政府自次贷危机爆发以来一直都疲于事后救火的重要原因。而这次的金融危机同时又涉及信贷保险、掉期保险等金融产品，从而将危机从银行和证券服务领域扩散到了保险领域，使得整个金融体系处于危机冲击之下。相较而言，德国1995年的房地产危机，涉及的主要是银行体系的房地产信贷，其他金融领域仍然较为稳健，但即使这样，德国仍受房地产泡沫破裂的持续影响，导致德国房地产价格连续10年滑坡，致使德国银行体系至今未能完全消化1995年房地产泡沫破裂带来的不良信贷资产。因此，此次主要直接冲击美欧的次贷危机，无论是在规模还是危机的深度上，都应至少与日本1990年的泡沫危机相当。
（四）从美欧政府拯救次贷危机的措施来看，目前已经出台的救市计划只是杯水车薪。回顾日本1990年代的泡沫危机，日本政府不仅降息至零点，而且凭借其雄厚的外汇储备和日本民众的高储蓄率，依靠发行国债来不断出台经济振兴计划，以财政手段向市场注入巨额资金和需求，但这仍然没能实现短期内扭转危机的目标。以经济数据为标杆来看，日本经济是直到1996年底才临界复苏的。而日本目前的国债已经达到国内生产总值的170%。美国政府出台的7000亿美元救市计划，只占其约14万亿美元的国内生产总值的5%，而其房地产信贷中的次贷成分就不止7000亿美元。加上房地产泡沫破裂后不断下降的房价，已经使较优级贷款呈现违约风险，从而使整个信贷衍生品市场陷入更大规模的损失。哪怕是出资近5000亿欧元的德国，金融拯救计划规模占到了约2.4万亿欧元的德国国内生产总值的20%，但由于德国金融系统仍然背负着远未消化的源于1995年房地产泡沫的巨额不良信贷资产，加上此次上当的德国银行企业众多，涉及到几乎所有联邦州的州属银行。因此，仅按照信贷衍生品市场规模来推算，美欧政府目前出台的救市资金远远不够。
（五）按2007年美元实际购买力计算，引发美元金本位崩溃的越南战争，12年共花费了6700亿美元。伊拉克战争使美国在2008年每月耗费120亿美元，加上阿富汗战争，美国政府每个月在阿富汗和伊拉克战场的开支高达160亿美元。2008年3月9日美联社援引诺贝尔经济学奖得主约瑟夫?斯蒂格利茨和哈佛大学教授琳达?比尔姆斯合著的《3万亿美元的战争》一书的内容说，至9月30日，即2008财政年度结束时，美国政府公布的为伊拉克和阿富汗两场战争的拨款将达8450亿美元，远超越南战争。根据美国国会预算局估计，至2017年，美国在伊拉克战争和阿富汗战争中的总花费将为1.2万亿至1.7万亿美元。而施蒂格利茨和比尔姆斯估算的结论是，按照2007年美元购买力计算，至2017年，美国将花费1.7万亿至2.7万亿美元。如果加上国际油价上涨等隐形因素，2017年前美国需为伊拉克战争和阿富汗战争埋单总额高达5万亿美元。最新公布的美国政府4550亿美元的创纪录的财政赤字表明，美国从财政收支方面根本无力出资救市，所谓的“救市资金”实际上是虚幻的货币，最后只能是以货币型通胀的形式对冲由政府吸纳的信贷资产损失。因此，次贷危机的持续时间与严重程度不会亚于美国1970年代的滞涨时期。
美欧财政“白条”虚拟救市将会导致其长期滞涨
美欧目前金融市场尚未见底，随着信贷风险在金融领域的进一步扩散以及实体经济状况的进一步恶化，美欧有可能爆出更多大型金融和实体企业的危机，美欧金融市场会在从目前的低位反弹后，进一步走低，陷入新的信贷流动性危机，从而促使美欧政府在经济衰退、税收萎靡的状况下，只能像日本政府在1990年代时那样，频繁动用财政“白条”进一步虚拟救市。
由于美元和欧元都是主要的国际贸易结算货币，这样大肆滥发货币的救市行为最终应当不是造成类似日本1990年代的通货紧缩型衰退，而是造成1970年代至 1980年代初的那种持续滞涨状态。面对这样的趋势，所有出口导向型经济如果不能逐步实现产品的更新换代，贯彻相应必要的提价措施，那就可能与美欧发达国家的纳税人一起，成为美欧政府这种危机应对政策的共同埋单人。
我应积极参与建立独立于美欧货币的贸易结算体系，扩大内需，出口更新换代
在目前复杂的国际金融局势以及飘摇的未来前景面前，我国有必要在稳健维护人民币渐进改革的基础上，以人民币稳定的金融信誉，推动本国企业以人民币进行贸易报价和结算，积极参与建立独立于美欧货币的贸易结算体系。
我们的企业需要有新的视角，及时将美欧下降的贸易和金融信誉加入到产品出口价格的风险因素中去。要知道，即使印度、越南等国家的竞争对手暂时维持低廉价格，但来自贸易的坏账风险、来自资源与能源的价格风险以及来自环境破坏的代价，最后都会使其得不偿失。
因此，我国政府应当配合出口企业将出口产品提供给广大农村地区的消费者，将物美价廉的实惠留给自己的国民，而非消耗资源和破坏环境去补贴发达国家的消费者。
我国的出口企业应当将着眼于装备与产品的升级换代，加快开拓发展中国家市场。在这一过程中，必须尽力发挥我国自主研发的潜力，而非依赖美欧的装备产品。
作为就业的重要支柱，国家的重点基础建设项目和农村城市化建设投入正是时候，从国家硬实力和宏观经济竞争力的角度来看，加快高速铁路、高能效电厂、新能源开发等基础建设，既是降低我国资源依赖度、提高我国出口竞争力的一个重要步骤，也有利于适应未来世界需求的新的规模化出口行业的形成。
中国不应对美欧资产情有独钟，目光应多转向发展中国家
目前，国内经济界激烈讨论中国是否应当出海美欧股市抄底。许多力主投资美欧金融市场的专家认为，现在美欧政府纷纷出巨资救市，股市已然见底，此时抄底，风险已经不大。这种观点是非常有害的。
首先，且不谈市场平均是否已经到了一个值得长期投资的水平，仅我国目前的投资方式来说，我们的金融投资风险就非常大。以投资黑石为例，我国走的都是“阵地战”模式，巨额投资集中于个别企业，投资风险很高。而且作为买家屈服于美欧国家的政治压力，我们还接受了一些增加投资风险的条件。相比之下，“游击战” 式的多元投资，不仅能分散风险，而且能够避免对手轻易找到博弈目标，通过“坐庄”的优势来损害我国的投资利益。因为，美欧金融企业通过有步骤的资产转移、廉售，甚至通过企业破产，能够轻易地让我们的投资遭受实际的亏损，甚至全军覆没。
其次，如上所述，美欧政府现在的救市措施中，真正价廉的收购都与外国资本无缘，而美欧政府打财政“白条”的救市手段，更成为外国投资者的风险，因为美欧政府可以拿危机为借口，强制给金融企业注资，并同时获得对被注资企业的管理、分红等方面决策的权利，如果中国投资的外国银行被如此“拯救”，不仅等于大幅稀释了中国的投资，而且等于置中国的投资于该国政府的直接控制下。当然，这一招可能会是美欧不得已而为之的一招，但我国应当尽早探讨相应的对等手段，以便在必要时对等实施。
再次，我们的投资方向单一，主要以金融企业为目标。仔细分析美欧金融市场的实际发展状况可以看出：（1）美国消费者储蓄率为-0.5%，金融企业对私人客户扩张信贷的风险很高与信贷拓展的空间极为有限，而美国金融行业膨胀了几十年，信贷发放增长在过去几年里早已达到了一个长期来看严重饱和的地步，这意味着美国的金融行业只有通过消灭同业竞争对手，才能缓解这种市场状况。（2）在欧洲，即使是储蓄率向来比较稳定的德国，银行业的饱和也早已呈现，德国众多国有州立银行之所以深陷此次美国次贷危机，其中一个重要原因就是德国国内金融服务市场的饱和，使他们不得不通过信贷衍生品市场开拓新的业务增长模式。因此，投资美欧金融企业，必然面对今后数年内激烈的市场清理，我们即使相对廉价地买下了这样的企业，能否在日益激烈的竞争环境中驾驭海外银行，就会成为一个很大的问题。
第四，国内目前有关抄底的讨论，忽视了一个重要的潜在投资对象——发展中国家。据西方媒体近日报道，消息灵通人士称日本最大的电信公司NTT DoCoMo即将与印度第六大移动电信公司塔塔电信服务有限公司（Tata Teleservices Ltd.）达成股份收购协议，将以25亿美元收购拥有2900万移动电话用户的塔塔电信26%的股份。要知道，中国目前19056亿美元的外汇储备仅是约为14万亿美元的美国国内生产总值的13.5%。美国千方百计地诱使中国动用外汇储备投资其不良资产，实际上就是为了回笼货币，就像美国当年以房地产诱惑日本投资一样。但是，对于发展中国家来说，我们的外汇储备确实是非常庞大的资金。在这种相对的投资资本规模下，我们就能“四两拨千斤”地实现真正的未来市场开拓，购置真正有增长潜力的资产，同时还是帮助发展中国家度过目前金融危机的有效方式，可谓事半功倍，一举多得。日本政府公布的数据显示，日本的对外投资中，长年以来一直是对发展中国家的投资挣大钱，对发达国家的投资赔钱的状况。这里必须强调的是，日本对发达国家的投资是在其货币实现国际化之后才大举开始的，而且其主要的战略目的是开拓和稳定对发达国家的出口，其从出口中赚得的利润远远高于其投资损失。这一点在我国出口产品薄利的状态下是无法依瓢画葫芦的。其实，在目前次贷危机开始向全球蔓延的情况下，发展中国家的资产也都大幅贬值，这已经成为西方金融投资巨头廉价收购的目标。近日来，包括巴菲特、莫比乌斯（Morbius）在内的金融巨头，都纷纷吹响了进军发展中国家市场的号角。与此同时，巴菲特号召投资者跟随他投资美国，一方面无外乎是他的爱国之举，为千疮百孔的美国做婚嫁广告，另一方面实际上就是利用他的影响力鼓动大家帮他抬轿子，再者，这也是转移其他投资者对发展中国家市场关注的聪明之举。
总之，中国不应对美欧资产情有独钟。从全球多极格局的形成趋势来看，在未来20年中，全球的经济热点仍然集中在新兴经济体，而次贷危机并不会像《纽约时报》鼓吹的那样，成为美国重拾强势的契机。只要中国不坐失良机，积极利用次贷危机加大、加深与发展中国家互惠的经济关系，那么，我们的出口市场将会更为广阔而稳固。
有必要向外资征收“源头税”，确保中国金融稳定
美次贷危机席卷全球，受打击最大的欧美金融业被西方各国政府“收归国有”，这无异于西方再次按自身利益擅改国际游戏规则。
尽管美欧金融资本在其自制的泡沫萎缩中受到了重大打击，但在其政府的作用下，它们所经历的相对只是一次“内部重组”。由于美欧资本在过去的20年间，打着自由贸易与投资的旗号，大量涌入其他国家和地区，特别是发展中国家市场，成为其金融市场引领和牵制全球的重要资本基础。其现象有二：
一是当美欧股市飚涨，美欧资本增值的同时，往往意味着大量美欧自我创造的虚拟金融资本流入其他国家市场，形成全球普涨的格局。特别是被它们作为投机重点的发展中国家金融市场，由于市场容量相对很小，会在相对强势的西方资本流入面前难以调控，生成大量泡沫，泡沫又会促使当地投资者趋之若鹜，从而不知不觉地成为西方投机资本的接盘人。
二是当美欧股市大跌，美欧资本贬值的同时，往往会发生美欧投机资本从其他国家和地区撤资自救的情况，形成全球普跌的格局。特别是市场容量较小，外资比重较大的发展中国家市场，会在巨大的撤资潮面前无力救市，接盘的当地股民损失惨重，成为先知先觉、先决先行的美欧金融资本的垫背者、陪葬品。与此同时，外汇储备较小、贸易顺差基础薄弱甚至贸易逆差的国家的本国汇率也往往会在较为集中的撤资潮中急剧贬值，从而形成更为危险的汇率危机。
特别危险的是，由于美欧资本深明其全球投资格局给他们带来的先行优势，因此无论是涨是跌，它们都有赚取超额利润的机会。它们哪怕是处于目前自身真实的危机中，也没有完全失去对外攻击的能力。长期来看，对于先知先觉的投机资本来说，提前从发展中国家撤退就是一种及时保存资本和已有盈利，并在未来廉价抄底、赚取超额盈利的常用策略。一旦它们的主导市场开始大跌，其他国家市场一般都难以摆脱华尔街、伦敦、东京等主要股市波动的影响，而随之下跌。
警惕西方金融资本再次抄底中国股市
从去年美欧次贷危机爆发至今年第二季度，西方投机资本几次提前从发展中国家市场撤资，形成了这些市场大幅度的跌势。目前，莫比乌斯（Morbius）等华尔街投资巨头已公开表示，新兴市场中多数已经具备长期投资价值，东欧、南美和亚洲均被不同的投资巨头提及。面对中国，罗杰斯主张大举投资中国；“股神” 巴菲特也出手投资中国比亚迪，表明西方金融资本已经开始利用此轮跌幅投资或投机中国资本市场。
实际上，中国股市的长期投资价值对于金融投资专家来说是一目了然的，只是中国的金融大门尚未被他们攻克。暗地里，他们一直期望中国经济会在次贷危机中遭受重创，同时金融市场会在他们的撤资潮中崩溃，从而形成有利于他们回头再次廉价抄底的投资环境。
“源头税”是防范国际游资、取缔外资超国民待遇的重要税收工具
从长远来看，中国被动地守护金融大门在目前固然重要，但仍然在机制上存在漏洞，很难有效地防范不利于中国宏观经济发展的金融投机。例如，我们缺少税收机制来制约国际游资的投机。
在西方国家，大都存在以各种形式设立的资本利得税，其中“源头税”（德语名“Quellensteuer”）就是一种常见有效、便于征收的资本利得税。这种税，直接由开户银行或投资行，按照法定税率从金融证券投资者的投资盈利中扣除。由于征收直接在盈利的源头实施，故而被称为“源头税”。源头税被征售后，不再征收该投资者所获得的此盈利的所得税。在德国，今年初开始实施的一种“源头税”叫“Abschlagsteuer（折抵税）”，税率为20%。
“源头税”的征收是维护社会公正和社会共同利益的重要手段。资本承担投资风险获得利益固然无可厚非，但国际投机资本本应像投资目的地国的国民一样从个人所得中为当地社会纳税，履行必要的社会职责。因此，“源头税”虽然不能彻底阻止国际游资的投机，但能合理地部分平衡社会利益。它能取消外资由于我国税收立法漏洞所产生的不公正的超国民待遇，是符合给予外资国民待遇的国际标准的一种税收手段。
“源头税”的征收能够以最小的成本，实现对外资的资本利得税的征收。而考虑到本国国民的实际缴税状况，每个主权国家都有权对本国公民设定免征例外。例如，在德国就曾立法设定了利息所得税免征的办法，由公民个人向开户行递交免征申请，每年收入不超过法定最高限额则不交税，而外国公民不享有这样的待遇，因为他们除此之外没有工资等其他所得税的缴纳义务。而且，对于本国基金，如果投资者是本国公民个人，也可免征，其中的逻辑是，投资基金所得最终属于本国投资者个人，故而适用免征措施。德国这样的税收设计有其可以借鉴的地方。
此外，一旦我们拥有了与西方国家对等的资本利得税征收体系，才有可能在我国对外投资过程中拥有相对应的税收政策筹码。
“源头税”的推出宜早不宜晚，逼迫将外国游资从投机变为投资
“源头税”的推出宜早不宜晚，因为在中国股市尚处于低位的时候，外资极可能借助其金融市场在全球的主导地位，包括利用心理层面的影响，适时地通过抛售部分中国股票打压中国股市，从中小股民手中廉价收购证券，实现一次大规模的抄底，继而在全球次贷危机回暖后在中国大赚一把。
通过历史经验可以看出，一开始，外国资本对投资目的地国的资本利得税推出都会以大规模撤资来抵制，这当然也有可能在中国出现。不过，不仅以中国目前的外汇储备与外贸状况，这应当是能够从容应对的，而且以目前国内股市的估值水平以及长远的利弊衡量来看，外资目前的撤资只会对我国金融市场今后的健康发展更为有利，也是我们校正过去留下的盲目引入外资的不良后果的极佳时机。更何况目前所能够合法撤资的只有被批准的QFII，任何其他形式的撤资难以短期实现，非法潜入的外资将面对更大的税收监管和处罚风险。再者，即使外资暂时不撤，也就自然被纳入“源头税”出台后的征收对象范围，游资被迫从投机转为投资，对于中国社会来说也是“转危为安”的一剂良方。
由于中国国内游资的清剿不可能短期完成，而且无论如何监管，游资的冲击会长期存在。因此，中国有必要尽快出台“源头税”，以防患于未然，筑起防范投机资本海啸的税收政策的金融堤坝。只要在税法中考虑好合理的国民免征措施，充分做好舆论准备和专业指导，从长期投资的角度审视，做好承接外资抛盘的部署，这一政策的推出不仅不会成为中国股市狂泻的理由，而且会成为提高外资质量，建设健康金融市场的长期有效的税收手段和金融调节杠杆。
总之，中国政府完全有能力妥善应对并处理此次金融危机带来的消极影响，积极参与新的国际金融和经济体系的建立，变挑战为机遇，迎来中国经济的新发展。 |
写给即将踏上澳洲土地的朋友们 (4) (2004-12-20) spirit1 
发表于 2008-10-26 04:05
