中國瘋狂的信貸更可能導致通縮

ccj5124

http://chinese.wsj.com/big5/2009 ... sp?source=UpFeature

今年1-5月，中國新增貸款達到了5.8萬億的天量，再加上最近股市和房地產市場的異常火爆，讓監管層對通脹卷土重來擔憂日益加劇。貨幣政策似乎也有微調的跡象，央行不僅加快了旨在回收流動性的正回購操作，而且還兩度提高正回購利率。銀監會也警示信貸高速增長的風險，要求商業銀行均衡投放信貸，推進銀團貸款分散風險。

表面上看，中國的信貸擴張十分驚人，按照通貨膨脹是一種貨幣現象的說法，目前的確存在通貨膨脹的壓力，但是瘋狂的信貸更可能導致通貨緊縮，而不是通貨膨脹。

一方面，通過票據融資的空轉以及月末和季末集中放貸等手段，商業銀行的新增貸款數據水分很大。據國務院發展研究中心宏觀經濟部副部長魏加寧的測算，上半年，有20%左右的信貸資金流入股市，30%左右的資金流入了票據“空轉”市場。這樣看來，就有大約一半左右的信貸資金在金融系統內自我循環而並沒有進入實體經濟。

資金如果沒有進入實體經濟，就不會產生投資和消費需求，只會帶來資產泡沫，但資產泡沫並不等同於通貨膨脹。通貨膨脹指的是大多數消費品價格的持續上漲，如果過多的貨幣被資本市場吸納，就不會發生一般意義上的通貨膨脹。

當然，由於資本市場的財富效應，資產價格的上漲會導致消費的增加，也會對物價上漲產生一定的壓力。但對於中國來說，許多實証分析都表明，無論是對股市還是房地產市場的投資都不會帶來明顯的財富效應，更多的是替代效應，即只會擠壓消費而不會促進消費，所以就不會引發通貨膨脹。

當股市行情看漲時，居民儲蓄存款通常都會從銀行“搬”到股市，甚至會推遲當期消費以獲得更大的資產增值收益。房地產市場更是如此，房價上漲只會減少消費，而不會擴大消費。因為房地產價格的上漲只能使財富向少數富人手中集中，對整體消費增長貢獻有限。而那些有購房計劃的低收入群體會減少當期消費增加儲蓄，以期在未來購買高價的住房。

股市和房地產市場的火爆並不必然導致通貨膨脹的另一個原因是，資金從銀行轉移到資本市場，降低了銀行的信用創造能力，從而可以穩定貨幣供應量，降低通脹預期。

另一方面，雖然有一半左右的新增貸款進入了實體經濟，但這些資金大部分集中在基礎設施投資以及鋼鐵、煤炭和有色金屬等上遊產業上，而外部和內部的終端消費需求未見起色，這造成了未來產能過剩的壓力，從而更可能導致通貨緊縮。

今年工業增加值和固定資產投資的背離，就表明現在中國處在一個“去庫存化”的階段。30%多的投資增長只帶來了8%左右的工業增加值增長，說明投資很大程度上只是在消化上遊企業的庫存。如果再盲目擴大生產，未來產能過剩的壓力會進一步增大，很有可能出現“二次去庫存化”的局面，這一點已經在鋼鐵行業上體現。

當然，產能過剩是一個相對的和動態的概念，但從外需的角度來看，今年1-5月，出口同比下降了28%，顯示外需仍然疲弱。出口的下滑除了對總需求產生直接影響，還會通過投資和消費的渠道對總需求產生間接影響，從而加大產能過剩的壓力。出口是中國經濟的一個風向標，如果外需沒有上升，就沒有必要擔心通貨膨脹的壓力。

總之，中國目前要面對的是外需下降帶來的經濟停滯壓力，要看從貨幣增長到通貨膨脹的傳導路徑是否通暢，而不要被高速的信貸增長和貨幣供應量所迷惑和掣肘。現在只是啟動了政府主導的投資需求，而這種需求會隨著政府財政壓力的增大缺乏可持續性，只有待市場型的投資和消費需求真正啟動後，才可以開始考慮通貨膨脹的問題。

因此，現在要做的不是貿然收緊流動性，而是要關注貨幣的流向，是否流向了真正需要資金的地方。對於股市和房地產市場的泡沫化傾向，只需央行和銀監會加強貸款流向的監控，保証銀行資金不要過度卷入。至於市場認為的貨幣過多會帶來通脹預期，那不過目前是炒作資產價格的一個借口罷了。

（本文作者崔宇是《華爾街日報》中文網專欄撰稿人。文中所述僅代表他個人觀點。您可以寫信至yu.cui#dowjones.com與作者聯系。）

ccj5124

我个人觉得分析的很对。我只有经济学的皮毛。想问问房价涨，是不是影响cpi，还是说影响cpi的仅仅是日常消费？

ccj5124

查了维基，居住也算的话，应该就还是有通涨。除非其他类产品跌价幅度大于房价上涨幅度。

维基：中国大陆的CPI的构成包含食品、烟酒及用品、衣着、家庭设备、医疗保健、交通通信、娱乐教育文化、居住八大类产品价格，在八大类产品中CPI权重最高的是食品，其权重为32.7%,因此食品价格上涨将推动整个CPI上涨。