股神谈评级机构存废

Rolyat

股神谈评级机构存废
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尽管已捐出部分财富，以及2008年金融海啸的「洗礼」，高龄80的股神毕非德仍以500亿美元身家名列《福布斯》2011年全球富豪榜第3位。这位纵横股坛数十年的股神一言一动都会引起金融市场注意，他去年接受金融危机调查委员会（Financial Crisis Inquiry Commission）访问，就金融海啸成因的全面分析，以及海啸后的投资建议，更值得剪存留为参考。
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奥巴马就任总统不到半年（2009年5月）即授命成立金融危机调查委员会（Financial Crisis Inquiry Commission，FCIC），由加州前财长Phil Angelides出任主席的FCIC目的为查究导致美国爆发金融及经济危机的各种可能原因，以及联邦政府在危机中所发挥的稳定作用。 FCIC在调查过程审阅了数以百万页计的文件，访问超过700位金融危机见证人，已于2010年12月15日向总统及国会提交调查报告。 FCIC并计划由2011年开始公开调查记录。有关金融海啸的来龙去脉，巴郡哈撒韦的毕非德无论从任何角度衡量都理所当然成为FCIC的访问对象，而美国研究机构Santangel's Review: Profiles of Undiscovered Investors将FCIC与毕非德2010年5月26日的访问录音整理为文字档案，作为今年3月的季度报告。

毕非德形容2008年9月爆发的金融海啸为经济珍珠港（an economic Pearl Harbor）事件，他只可惜未能早3个月察觉到危机的征兆，他对FCIC表示，事后回顾，金融海啸的远因须由房市泡沫讲起。他指出，南海泡沫和郁金香泡沫等各种泡沫都是由小逐渐变大，而促成泡沫膨胀的是投资者的价格行动（price action），传媒、投资者、按揭银行、华尔街、评级机构以至普罗大众一致认定房价只升不跌，价格​​行动促使全国超过60%人口都要圆其置业梦，金融机构未经严格审核贷款者的收入便轻易批出按揭，部分家庭则利用按揭条件宽松（只需付出少少甚至毋须首期）一间又一间地买入房屋，而购买力日弱的美元与不断升值的房产的强烈对比，更令全国犹如进行一场停不下来的呼拉圈运动（hula hoops） ，房市泡沫便由此形成并且快速膨胀。


每个泡沫有一根利针等待

巴郡哈撒韦曾于一份致股东的报告书表示：每个泡沫都有一根利针在旁等待；而房市泡沫发展到临界点最终也逃不脱爆破的命运。 FCIC调查员从房市泡沫想起毕非德早在2000年几乎全数抛售房利美（Fannie Mae）和房贷美（Freddie Mac）股票，因此要求毕非德解释为什么不再看好这两间政府赞助企业（Government Sponsored Enterprise，GSE）。毕非德回应说，师傅格拉罕（Benjamin Graham）有句说话他一直铭记于心：当你投资于一项看似好到不得了的资产，麻烦会比投资于一项糟透的资产多很多（广东俗语「冇咁大只蛤乸随街跳」）。虽然巴郡主要持有房贷美股票，但两房管理层都不约而同发出类似令每股盈利增长超过10%的声明，毕非德认为，在利率情况不明朗的环境，大型企业根本难以作出长期稳定高回报保证，他由此大起戒心故而决定沽出这些好到不得了的股票​​。
FCIC又引述2007年10月31日《华盛顿邮报》（The Washington Post）报道表示，毕非德指证房贷美行政总裁进行与业务无关的投资，调查员询问他指的是什么投资。毕非德表示已记不清楚房贷美当时大手投资于Philip Morris还是RJ Reynods的债券，无论如何，这都是与业务无关的投资，他批评房贷美的做法是将政府的信任套利（ arbitraging the government's credit），并怀疑这是房贷美不恰当行为的冰山一角，因为当你在厨房发现一只蟑螂走动，在灯光照不到的阴暗处通常会藏匿着不知数目的蟑螂。


金融市场的大杀伤力武器

然而，全国最大的两家房贷机构「不务正业」对房市泡沫的负面作用相信仍比不上次按衍生工具的杠杆效应，而两房正是将按揭证券化的始作俑者。格拉罕价值投资法嫡传弟子毕非德一直以来极力反对杠杆交易，他早在1982年的客户通信已提到，当人们用少量孖展就有权进行投资、投机或赌博，潘朵拉的盒子（Pandora's box）便打开了。毕非德对FCIC调查员笑说，每听到金融市场有什么现代化或新发明产品出现，他就赶紧按住荷包，而杠杆是聪明投资者破产的唯一途径；他甚至将衍生工具形容为金融市场的大杀伤力武器。毕非德指出，房市是美国最大资产类别，一个原本已经形成泡沫的总值22万亿美元的资本市场，RMBS（Residential Mortgage Backed Securities，住宅按揭担保证券）、CDO（Collat​​eralized Debt Obligations，抵押担保债券）等等衍生金融产品的杠杆作用不断为泡沫注入燃料，到泡沫爆破时所造成的破坏力可想而知。

毕非德认为，RMBS及CDO是加快房市泡沫膨胀以至最后爆破的主要因素，但并非金融海啸的唯一成因，FCIC调查员亦表示，有人指责评级机构失职，未能及早下调RMBS、CDO和其他在金融海啸前后陷入财困的大企业的评级，并质疑评级机构对金融市场的作用，而根据资料，毕非德自1999和2000年成为穆迪主要股东之后再没有买入穆迪股票（其后更分批减持），FCIC希望他详述有关穆迪的投资决定以及对于评级机构的意见。

毕非德首先强调，每个投资决定都经过他亲自分析才正式拍板，他研究发现穆迪拥有非常良好的业务，而业务价值的最重要基础在于其定价权（pricing power），所谓定价权的意思是你每次要加价也不愁会被其他竞争对手分薄业务，假如连加价十分之一美仙也要先行祈祷，这样的生意不提也罢；而穆迪和标普已成为评级市场的双头霸权（duopoly），现今情况或已有些微改变，但穆迪和标普的双头霸权历史地位，任何人想以割价策略侵占他俩的市场都不易成功。他并以巴郡为例，虽然所有投资决定他都亲力亲为，但巴郡依然帮衬穆迪。至于他在穆迪于2006至2008年期间回购时趁机沽出所持股票，到2009年第三季又再减持（2010年9月再次减持），毕非德承认未有在穆迪较高价时沽售是错误的。换言之，股神考虑的是合理回报而并非认为穆迪已没有投资价值。

FCIC 指出，金融海啸前CDO都评为3A级，其后90%的CDO被降至垃圾级，很多小型银行因而蒙受巨大损失。但毕非德认为，责任并不完全在评级机构，CDO的条款复杂深奥，投资者根本不应倚赖评级机构，格拉罕早已忠告，任何新生及难明的投资产品都不宜沾手，他重申，每次作出投资决定之前都必须自己仔细研究。不过，对一间业务广泛的大型银行来说，总不能美国国库票据、希腊政府债券以及每家商业机构的信贷额度都亲自审批，而评级机构累积多年运作经验已建立一套可靠的评级模式，尽管不会尽善尽美，但可以为你节省98%的分析工夫。


房屋仍是上佳投资选项

毕非德曾就金融海啸将导致通胀或通缩公开发表意见：「我毫不担心通缩。事实上，在我有生之年或者更可靠地说你们有生之年也不会看到严重通缩出现。我们正在投入万亿元计金钱打一场经济战争，努力重整债务，一切措施反而为通胀播下种子。目前经济有如一个人失足陷入浮沙快将没顶，我们需要动员更人手抛出绳索准备拉他脱险，拯救过程可能令一些人的肩胛脱骱，而获救后经济也许遍体鳞伤，但我们别无选择。」（2009年7月9日．沿图观势）。他在FCIC的访问中亦表示，联邦政府若置身事外，任由大银行和企业倒闭，金融海啸对经济将造成更严重的灾难性打击。毕非德在2008年9月即已投资高盛及通用电气，他对FCIC坦言，当时有点赌博成份，赌的是政府一定会出手挽救经济，再者，以2008年9月整个金融市场的瘫痪状态推算，深信经济只会向上走，通用电气及高盛这些实力雄厚公司必定挺得过经济衰退。毕非德又于同年10月17日在《纽约时报》（New York Times）撰文建议入市买美股。

经历了可能是美国史上最大型的泡沫──房市，而经济盛衰循环交替，未来必将会有另一个泡沫出现，但毕非德认为，只要量力而为不做过度按揭，房屋依然是美国人的上佳投资选项，况且长远来说，房屋这类有形资产除了保值，在借贷成本不高的低息日子，按揭那部分还可以当作沽空美元投资。

[ 本帖最后由 Rolyat 于 2011-3-27 22:26 编辑 ]

zhutou3

多谢楼主分享

猎梦人

当你投资于一项看似好到不得了的资产，麻烦会比投资于一项糟透的资产多很多。

这句话真精辟~~~

Rolyat

原帖由 猎梦人 于 2011-3-27 22:08 发表
当你投资于一项看似好到不得了的资产，麻烦会比投资于一项糟透的资产多很多。

这句话真精辟~~~

终于有人欣賞此文,我再把精句highlight 吧

Explorer

“毕非德形容2008年9月爆发的金融海啸为经济珍珠港（an economic Pearl Harbor）事件”
这个比喻太贴切了，都是因为政府的不作为。

Rolyat

原帖由 Explorer 于 2011-3-27 22:23 发表
“毕非德形容2008年9月爆发的金融海啸为经济珍珠港（an economic Pearl Harbor）事件”
这个比喻太贴切了，都是因为政府的不作为。

我认为不是「政府的不作为」, 而是被「偷袭」了, 当时美国政府沒有想到问题那么嚴重, 只在雷曼后才有"Too big to Fail" 这句, 之前三月的Bear Stern 对市场沒有什么影响.

[ 本帖最后由 Rolyat 于 2011-3-27 22:44 编辑 ]