长篇-从米伦的重置世界贸易体系纲领看特朗普二期政府的经贸战略

cathyqk

现任川普的经济顾问委员会主席米伦在2024年11月特朗普胜选后发表了《重置国际交易系统用户指南》，阐述了特朗普将对世界贸易体系进行改革的完整路线图和实施方案。中心思想是重建世界贸易体系，按美国地缘政治格局将世界贸易货币体系划分为三个等级，施加不同的贸易关税和货币政策待遇，给与不同的国家安全保证或威慑，为美国即将到来的财政危机纾困，从而在保住美元储备地位的情况下长期解决特里芬困境。

以下第一部分是米伦的文章综述。第二部分是特朗普政府的实施方案路线图。第三部分是战略可行性分析。

一. 米伦的《重置国际交易系统用户指南》综述
根据经济学上的特里芬困境，拥有储备货币地位的货币将被动升值，原因是储备这些货币的机构对价格不敏感，参见中世纪修道院埋藏的金银货币。特里芬困境在储备货币国经济实力在储备圈内占优势的时候不是问题。但随着世界经济的增长和美国经济占比的下降，这将给美国带来财政支付危机。特兰普总统想要的是美元去除溢价但同时保住储备货币地位，因此他要做的是转移部分对美元储备货币的需求到美国国内，同时增加美国财政的收入。为此特朗普将整合贸易政策和国家安全政策，将贸易准入和军事服务挂钩，重建世界贸易体系。

1.        目前的困境
由于特里芬局面下美元作为储备货币地位被高估值，制造业和出口因此将收到阻碍。制造业的衰败带来社区的衰败，具体场景参考万斯的《乡下人的悲歌》。中国冲击带来的不仅是制造业工作的流失，还有依附于制造业的其它产业岗位的流失，是整个社区的流失和退化，因为在美国大部分制造业流失的地区没有替代行业。此外由于接替国中国是美国历史势力范围之外的敌对国家，因此中国冲击具有经济和地缘政治上的双重性。再者美国的很多传统盟友和伙伴最大的贸易伙伴国已经是中国，这将动摇美国战时的号召力，动摇美国统治世界的基础。中国已经在采取削弱美国统治的措施，蚕食美国的霸权。贸易失衡是美国霸权动摇的基础，强势美元成为贸易不平衡的关键。
那么美元人民币日元等主要贸易伙伴为什么没有像魁奈那种古典经济学家说的那样货币估值差异通过购买力和投资收益差异自动恢复平衡呢？因为储备。储备的机构对价格不敏感，因为他们是超长期避险者和隔离区的局部交易者。因此在特里芬场景下，储备货币国必须保持长期逆差，国债成为满足国际贸易需求的出口产品。在储备货币所在国的GDP占世界经济比例大头的时候，这点逆差不足为惧。但储备国经济总量占比下降到了一定阶段（15%），就会触发特里芬颠覆时刻，导致货币信用危机，失去储备货币地位。这就是经济学上的特里芬困境-储备地位导致逆差和财政赤字和外债，最终颠覆自己的储备地位，完成自己的储备货币的历史进程。美国现在的占比为26%，竞争对手欧元区经济在下降，中国因为资本外流拒绝放松人民币自由兑换，因此美国离特里芬时刻还很遥远。
美元在特里芬困境下有三大后果。1.借款成本降低。2.美元高估值。3.美元具备地缘政治武器化功能。美国因此需要在出口竞争力和金融权力威慑力之间保持平衡。目前的走势不利于美国保持储备货币地位和军事保护力度。特朗普总统认为必须在贸易逆差和军事保护之间建立直接联系。美国提供保护，从而获得盟友圈里的储备国地位并自愿承担其后果。
由此美国需要摧毁世界贸易组织，重置世界贸易体系，这是几十年一遇的划时代时刻。
重置世界贸易体系有单边和多边两种措施，多边更加稳妥些。美元的储备地位来自其稳定性，可兑换性，市场厚度和法治。这也是美国维持世界执行的力量源泉。由此关税和货币问题必须合在一起考虑，以提高美国制造业的竞争力，转移货币总需求和工作机会到美国内部。这些措施不会导致低端制造业从孟加拉国流向美国，但是会保证美国在高端制造业的地位并阻止制造业继续流失，并迫使其它国家为美国的产品和知识产权打开大门，就像中美第一阶段经贸协议里的内容那样。此外，与国防有关的行业将得到特殊关照。尽管美元的储备地位对制造业影响不利，特朗普总统将坚持保住美元的储备地位，由此带来的财务负担将有各国分担，分担比例将决定美国对他们的保护程度。美国将采用措施防范重置过程中的风险。

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2.关税
关税是特朗普政府第一任期时熟悉的工具。关税的效应可以被出口国货币贬值所抵消，就像中国在2018-19年第一次贸易战所作的那样。这也是美国在对中国加了18%的关税后没有看到多少统计意义上通货膨胀的原因。美国进口商吃进了部分关税，中国出口商通过转移出口逃离了部分关税。我们认为关税对通货膨胀的影响是一次性的。因此在现在的市场情况下，总体来说，提高关税不会引起多少通货膨胀。虽然在出口国操纵汇率贬值应对关税的情况下美国的用户利益不会受损，但是美国出口商将面临竞争力的问题。政府可以通过松绑管制来对冲出口企业竞争力的问题。但是如果出口国货币贬值不发生，则消费者将面临物价上涨。高涨的物价将会导致供应链重构。美国国内生产商将获得机会。进口商也将被利益导向去其它市场。最后进口贸易会下降，关税收入也将下降。进口商自我减少利润也会帮助抑制消费者物价。

类似的，设想一下对中国关税从现在的20%大幅度提高到50%的水平，中国政府如果被迫贬值货币30%，资本想方设法逃离管制的去向将重创这个共产主义经济系统。资本外逃将导致中国资产价格崩溃和财务困难。中国总体债务水平已经到达GDP350%。关税导致的次生灾害对中国经济造成的损失将远超过关税本身。而对于进口方央行可以通过微小的提高利率来一直一次性物价上涨。这样对市场造成的波动远小于进口方。需要指出增值税本身也是一种关税壁垒。因此在计算关税壁垒时需要纳入。经济学家指出即使进口方没有贬值货币，关税也会使贸易双方的利润都会收到影响。但我们认为这不足为虑，市场会逐步消化和逆转这种影响。

中国有多大可能性被迫让其货币贬值呢？2018-19第一次贸易战表明货币贬值有效地防止了物价上涨。但那时美元也升值了，对所有货币。美国国债利率相对其它国家国债利率也降低了。美元是在扩张性货币政策下仍然升值的。在2025-26年，美国国债利息相对其它国家国债收益的差额将进一步收窄。这种情况下一般很难让美元升值，但是2018-19年的情况说明这仍可能发生。另一方面，对美债可持续性的疑虑也会阻止美元升值。Social Security Trust Fund将在2033年耗尽，美国政府届时将不得不借债支付现在这部分资金所支撑的开销，美国预算失控时刻在临近。但是由于其它国家预算赤字问题也很严重，也由于关税能带来收入，对美国预算赤字的担忧将被关税狂潮的影响所掩盖，这意味着这不是一个阻止美元升值的渠道。2018-2019年美元在低位，现在美元指数在中位，2025年将可能在高位，这也将阻止美元升值。其它经济周期和政府措施也将防止美元升值，特朗普总统宣布了要给经济松绑，这将刺激经济阻止美元升值。总之，中国对人民币的贬低抵消关税影响的效应是可能的。

一次50%的关税冲击将会引起市场震荡。这种震荡可以表现为不确定性增加，高通胀和高利率，或者一个强势货币以及随着而来的后果。特朗普政府历史上注重股票市场作为经济的晴雨表和他政策的欢迎度。因此特朗普二期政府将可能采取对市场影响最小的方式来进行结构改革。首先是逐步实施。在特朗普一期政府和中国的贸易战中，他没有一次降25%的关税实施，而是使用不断恐吓的方法在一年多的时间内逐步加了18%多的关税。在二期政府将要实施的对中国60%关税和对全世界10%的关税计划中，这样的谨慎措施是更加重要的。在第一次贸易战中特朗普政府使用关税为武器迫使中国政府在保护知识产权、网络安全、非关税壁垒、开放金融市场和购买农产品方面做出了让步。因为关税是一个谈判工具，特朗普会快速实施它们。在特朗普二期政府，没有多少谈判的必要了，因为中国政府已经违反了第一阶段经贸协议，除非拿出中国政府购买的美国国债做抵押，没有必要再浪费时间了。美国政府可以一次性提出所有要求然后以每个月2%的加关税速度无限期加下去直到中国屈服。在这种政策下可以迫使中国政府进行内部改革，向市场阐明关税路径，从而减少市场波动。特朗普总统说过，60%只是起点。
由此，谈判将覆盖关税和军事安全。美国鼓励其它国家降低关税并共同承担美债负担。这些谈判事项包括：
1.该国和美国的对应关税比较；
2.汇率操纵历史；
3.该国和美国的对应市场开放情况比较；
4.对美国知识产权保护情况；
5.是否帮助中国转口贸易；
6.是否尽了北约义务；
7.是否在国际事务上站在中俄一边反对美国；
8.是否帮助美国制裁对象逃避制裁；
9.是否反对美国采取的军事行动。
由于关税措施对市场的影响，特朗普政府很可能采取渐进式的推荐政策，从低税率开始直到10%上限。并且这个系统可以从一些少数项目开始逐步扩大到所有的项目。这个关税系统要最终达到效果，可能需要突破10%的上限并施加到仅仅一部分国家，就像国内税收体系免除项目增加则税率增加那样。
这个系统可以和国家安全体系结合起来，就像贝森特说的那样，将国际经济体系分割成不同的共同安全和经济部分来更好地处理摩擦点。处在共同防御保护圈内的国家必须处于自由贸易圈。这样的工具可以迫使其它国家加入我们对中国的关税战，创造一个多边的关税政策。各国选边站的情况取决于关税税率和他们对自身经济和国家安全的评估。如果形成全球的对华关税壁垒则会迫使其改变经济体系，其风险是市场震荡和供应链承压。即使这些国家选择保持和中国的贸易关系而选择接受美国的高关税，那也没什么，因为它们至少向美国国库交税，而且美国减少了保护它们的义务和成本。这样一个绑定安全伞的关税壁垒是高风险的操作，但值得一试。
出于竞争力考虑，特朗普二期政府将不可能对内加税，无论是企业税还是个人收入所得税。它的目标是建立一个比其它国家特别是中国更有投资吸引力的地方。而最佳关税的考虑据测算在20%左右，超过了则会损伤社会福利。事实上只要其不超过50%依然比零关税更加促进社会福利。关税有利于纠正中国一系列不公平贸易做法。
这些论点的问题在于对方的关税反击，就像中国2018-19年稍稍尝试的那样。大规模的反击将超过最佳关税范围导致全球贸易中断。抵消关税对美国带来的福利。因此避免对手大规模的反击至关重要。因为美国有庞大的消费市场和资本市场，它能够比对手更加承受关税战。资本外流将限制中国反击的能力。特朗普政府同时将防务保护伞和是否反击联系起来，用撤销保护伞威胁这些国家不得反击美国的关税。如果欧盟拒绝服从反击美国，并且建立自己的防务体系摆脱美国的保护，则美国正好可以全力以赴对付中国，同时收欧盟的关税。美国的减税和工作保护法案2025年要到期，延长它们需要5000亿美元的资金或者发行10年期国债，关税正好可以用来支付这笔款项。

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3.货币
在特里芬场景中，对储备货币的需求使得它背离贸易均衡点。这种不均衡的本质就是汇率实在太强大。追求主权货币合理定价的一个风险是这会对外国投资者减少吸引力，比如他们会在长期国债上遭受损失。这些风险会阻止投资者持有美元资产。如果美元贬值预期导致资本大量流出国债市场，尤其在财政赤字和通胀威胁时刻，则长期国债利率会上升。因为大量的经济部门绑定在国债回报曲线的中部和长尾，这样的利率上升会带来负面的影响。这种风险会由于通胀的存在而更加复杂。美元贬值20%会带来60-100百分点的通胀。一次性通胀会被美联储掠过，但如果美联储认为通胀会长期化，它会加息100-150点。美联储是否加息取决于市场上的第二轮效应即各大公司是否开始涨价。第二轮效应很大程度上取决于经济背景，即市场上可能导致通胀的其它因素。非常重要的是特朗普政府需要注意选择实施政策的时机，特别是松绑监管和能源政策的时机要和货币政策协调一致。
收益会对冲货币汇率的损失。很多S&P500的公司收益在海外，因此美元贬值时它们换回国的时候收益增加。值得注意的是很多货币政策没有被一起使用过，或者有半个世纪没有被使用过了。
多边货币措施曾经在历史上达成了美日德法英的1985年广场协议。但现在要求欧元和人民币升值是很困难的，在它们各自的重商主义政策下。所以利用关税大棒来达成协议是特朗普认为比较容易的路径。我会将特朗普在关税战后要达到的货币协议称为海湖山庄协议。海湖山庄协议将创建一个金融安全区。该区有三大特点：
1.安全区内所有国家必须购买美国财政部债券；
2.这些国债是百年期，利息很低；
3.安全区有铁丝网，即除非你买国债，否则关税壁垒会将你踢出安全区。
储备经理卖出美元，外币升值美元贬值后，将有利于我们的制造业部门和出口部门。
为了防止贬值带来的不利影响比如高利率，可以用换期的方式。迫使外国机构换掉短期国债购买长期百年国债将保持利率在低位。因此新时代的海湖山庄协议将一石三鸟：
1.外国央行帮助支撑美债；
2.美元贬值，制造业和出口强劲；
3.让外国央行短期换长期国债压低美国利率。
如果能让外国政府购买Poszar所说的百年期的国债那么美国纳税人的国际金融安全地位将大大加强。美联储将回收定期债券向外国机构卖出百年国债。可是这样风险将转嫁到外国投资者手上，它们怎么可能就范呢？首先是关税大棒，其次是安全保护伞。第三，有的是央行工具可以提供帮助。过去对于特朗普获得墨西哥加拿大韩国和中国的有利的贸易协定有过质疑，然而他全部成功了。
记住官方货币储备的目的是在市场波动和输入性危机的时候保卫各自的货币。储备经理们要保持低敞口风险的原因是他们需要在震荡加大的时候变卖储备来保卫主权货币。如果因为利率上升而损失他们的储备，他们就会减少防卫货币的能力。长期债券的变现能力低于短期债券。买卖差价对于超长期国债来说会很大。这种持有长期美债的风险可以通过美联储的交换柜台或者财政部的交换稳定基金来对付。这可以作为海湖协议的额外条款。如果储备经理们可以在交换柜台用长期国债换到短期国债，他们面临的风险就会降低。要获得这样的交换权力这些国家需要待在美国设定的军事和经济安全圈内。
这是一个布雷顿森林级别的历史性安排，这样美国纳税人的利率风险将转移到外国纳税人身上。这也将划分防务范围，分担风险的享受保护，否则没有。
现在能买美债的资金大部分在东亚和中东国家外汇储备中，有的是美国的对手国，要让这些国家签字买百年国债有相当难度，需要用胡萝卜加大棒政策。此外以盈利为目的的私人机构也很难去买。这就是为什么货币协议要在关税战之后进行，以便用关税大棒威胁它们就范。
传统上华尔街认为特朗普政府无法进行单边货币政策。他们认为美联储不会仅为了总统要达到某一个货币政策而降息。这种看法是错误的。总统可以根据1977年紧急经济权力法案对外国投资机构在它们的美国国债到期时施加一笔费用，例如对利息部分收费。当然这样做有市场风险，引起市场波动，减少购买国债打击美元推高利率。但是政府可以采用以下措施征收这笔国债收益费
1.分步进行；
2.区别对待，对中国加征国债费的比例大大高于对盟国。
3.获得美联储的自愿合作。
如果有外国因此减少购买美债，那么关税的大棒就会打到它的头上。这个节流费不会对美国本国居民征收。
还有一种单边政策就是用美元购买其它贸易伙伴国货币从而推高它们的汇率，这点有可能引起美元超发和收益损失。再就是卖出黄金储备。
总之，贬值美元的货币政策需要在安静的通胀时期进行，不要引起美联储的担忧，有足够消化其后果的空间。

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4.市场波动
特朗普总统的第二任期因为不需要追求连任，会更加大胆粗放地采取措施重构国际贸易金融新秩序，对美国再工业化增强国际竞争力。特朗普总统对使用关税大棒非常有经验，在第一次贸易战中获得了关税收益。但货币政策对他是新领域而且他身边的顾问警告过他这里面的巨大风险。关税在财政赤字的时候能带来收益，但货币政策不是。政府需要等待时机，在通胀和赤字处于地位的时候下手支持弱势货币，这样可以避免长期国债利率上升。要等到美联储自愿合作的时机。
关税的效果带来美元升值是众所周知的，但货币框架的政策调整的效果却是未知因为几十年才调整一次。关税政策可以用来成为促生货币协议的工具，对不服从的贸易伙伴特别是中国使用关税迫使它们服从海湖协议。协议内容可以包括欢迎中国在美建厂。考虑到中国违反第一阶段中美经贸协议的历史，这样的协议必须要有抵押，比如使用中国的美债作为抵押。中国在海外建的工厂应该使用海外非中国员工。考虑到谈判的冗长，美国将使用关税大棒迫使中国迅速达成协议。
基于压制通胀对促成货币框架调整成功的重要性，特朗普政府将会在供应端法力，大力松绑对生产企业的束缚，大幅降低能源价格。这对能源生产企业的后果不明朗，售价会跌，股价会涨。如果松绑监管压低通胀，这将重复特兰普一球政府的无通胀成长的成绩，同时有益于股票和美债市场。最后参加海湖山庄协议的国家面临的关税壁垒将和它们愿意负担美国财政困难的意愿相匹配。
多边货币协议可以减轻财政部负担，减少财政注入市场的次数，提高国债的可持续性并为美军防务提供支撑。甚至有销售无限期债券而不是百年债券的论点。
美元和长期国债利率有同时下跌而不是反方向运动的可能性。置换各国央行到期国债是有困难的，这还必须压过私人机构的甩卖，这却决于私人机构对汇率损失的敏感度，这可以是非常可观的甩卖。很多机构是处于储备目的购买美国国债的，这是否是一个短期的出卖还是长期的甩卖却决于美元贬值负担，它们的敏感度，美国长期国债远景和美联储干预的愿望。
单边货币政策可能风险更大但灵活性也大。如果美联储印钞购买外币拉高它们的汇率，它可能将断绝注入国内流动性的资金。这个断绝会有严重后果--高长期国债率，低赎回利率和平缓的回报率。如果财政部这时对外国机构的美债收益收费，这就有助于平缓通胀。如果美联储放任不管，则市场风险将更大。如果对外国机构收取利息费，它们可能减少购买，因此这种措施要缓慢实施。要有耐心。尽管采取稳妥的步骤，这种措施依然可能引起市场的巨大动荡。没有美联储的帮助或者投资者的缓期，政府只有很少的政策空间来稳定利率。
1.灵活财政发放。ATI。通过缩短债务到期期限，财政部可以对冲增加的投放量；
2.动用汇率稳定基金；
3.放松市场监管。让低价能源和财务清算取减少赤字和通胀，从而增加总需求来对冲外国投资者的抛售。
必要时动用非金融手段强制抬高美国国债的基础吸引力。
总之，必须要严格区分盟友，中立国，和敌对国家。第一等级将享受关税和货币协议优惠，但要承担美国财务负担。第二等级将享受不友好的关税和货币协议。第三等级将面临猛烈的关税和其它措施。对不愿加入第一等级的国家会有地缘政治后果。第三等级国家是不是会侵犯它们？它们的资产会暴露在更大的风险中。这个几十年一遇的重大货币协定将给世界带来可想而知的动荡。建立替代货币的努力比如黄金，金砖国家货币将会应运而生。

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5.总结
特朗普二期政府将给世界带来国际经济贸易新秩序和随之而来的动荡。投资者们必须密切注意这些政策的实施和政府的对应措施。这本指南提供了投资者操作手册。华尔街认为政府不会改变美元汇率，这是错误的，政府将从多边和单边途径采取措施。这些措施需要避免动荡，美联储的协助是有益的。
由此特朗普总统将首先使用关税大棒然后缔结货币协议，因此美元会先升值后贬值。
这条重构之路非常狭窄，充满风险，需要精确计算小心谨慎以避免不利的结局。


附：米伦的英文原文全篇没有一个拼写和语法错误，只有一个拉丁语phrase他意义用错了(ex ante)，说明他用了机器自动检查，但这个程序缺乏拉丁语义引擎，因此未能查出米伦的拉丁语词义理解错误。

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二.特朗普的经贸战路线图和实战情况
1.战略路线图
由此，特朗普二期政府的经济贸易路线图已经明朗。即使用地缘政治等级对各国分成三个等级，以普征关税为手段，以此促谈，汇率协调是中间目标，最终目的是美国的再工业化和竞争力提升。结合米伦（Miran）、波扎尔（Pozsar）、比安科(Bianco)等人的论文综述，海湖庄园协议涉及的手段主要涉及以下三个方向：
其一，大规模加征关税。旨在调整贸易流向，推动制造业回流；减轻财政压力，进而推动国内企业居民减税；还可以作为其他磋商的重要筹码。
其二，建立主权财富基金。基金收入可以作为财政收入的重要补充，减轻债务压力；可以对制造业和基础设施进行战略投资；有助于实现美元汇率或美债收益率目标，建立长期经济安全。Bianco认为，美国拥有大量未充分利用的资产，如8010吨黄金储备和20万个比特币，这些资产可以被重新估值并纳入主权财富基金。例如，将黄金储备从账面价值42.22美元/盎司重新估值为市场价值2090美元/盎司，可以增加约9000亿美元的资产。
其三，设计“百年债券”重塑美国债务体系。利用关税、金融安全、军事保护伞等手段迫使美国盟友卖出美元资产，达到美元贬值的效果；同时，为了维持美债利率稳定且不削弱“弱美元”的效果，这些国家还要配合美国调整其债务结构，将短期美债置换为超长期的世纪债券。
此外，特朗普要求北约成员国增加国防支出，从2%的GDP增加到5%，这将有助于减少美国的军事负担。
按照米伦路线图的部署，操作将分为三个阶段：
1.关税战。迅速将美国综合关税提高到20%，并且对手没有大规模反制。
2.货币战。在不带入重大系统性风险的情况下，进入第二阶段货币战，开始海湖山庄协议谈判，通过关税和安全保证胡萝卜加大棒，增加或减少关税或者安全保障承诺，来迫使外国购买长期国债，减轻财政部负担。
3.军事战。在扫尾阶段对拒不服从的外围国家采用非金融手段迫使它们尊重美国国债的基本吸引力。

2.实施情况
2025 年全年，美国政府必须为 9.19 万亿美元的到期债务再融资，其中约 6.5 万亿美元将于 6 月到期。美国国债以国内投资者为主（约 76%），国外投资者占 24%。按这个比例计算，美国政府要在6月底从全世界其他国家那里找到1.56万亿的资金来购买美债。6月底这关过了，接下来五万亿的2017年减税法案The Tax Cuts and Jobs Act (TCJA)到期今年要续5000亿美元，年底还有2.7万亿国债到期，今年美国财政部的总体支出将轻松超过10万亿。
而美国政府截止4月10日的财政收入只有1.89万亿美元，而光支付贸易逆差就要1万亿美元左右，参议院批准的今年的预算赤字是1.6万亿美元，美国政府今年在财务上面临巨大的窘境。过了今年就好多了。2026年全年3.7万亿债务再融资；2027年只有2.3万亿；2028年全年更少，只有2万亿美债存量，后面几年的压力就越来越小。
因此在特朗普任期的头六个月，在6月底第一批国债到期续期之前，他会采取以下政治经济措施是挽救财务困境：
1.成立政府效率部，目标削减两万亿财政支出。
2. 需要安排俄乌停战，因为美国对乌克兰的持续输血不利于舒缓即将到来的债务危机，处于战争情况下的欧洲和其它国家也难以来参加它的负担共享计划。
3.迫使乌克兰接受5000亿美元矿业协议，为美国财政补血。
4.开始关税战，用关税大棒迫使各国分担财政部的负担。
5.特朗普要求北约成员国增加国防支出，从2%的GDP增加到5%。
从产业维度看，关税政策聚焦两条主线：一是强化传统制造业保护，2月10日重启钢铁铝关税并取消豁免，意图巩固国内重工业基础和关键原材料独立性；二是抢占新兴产业制高点，2月18日预告对半导体、药品加征25%及以上关税，直指中国在成熟制程芯片与原料药领域的追赶态势，为美国本土制药与芯片企业削弱外部竞争。
在产业政策上，特朗普希望通过降低美国能源价格促进制造业发展。制造业企业对能源的需求极大，因此能源价格直接决定了其生产成本和利润空间。2025年1月20日，特朗普上台就签署了行政命令，宣布美国进入“国家能源紧急状态”，以及《释放美国能源》和《释放阿拉斯加的非凡资源潜力》两项行政命令，废除了12项拜登时期签署的有关绿色能源的总统令。具体来看，《释放美国能源》以振兴传统能源产业为核心，通过政策松绑、补贴转移和国际协议退出，重塑美国能源结构。内容包括鼓励在联邦土地和水域（包括外大陆架）进行能源勘探和生产；确立美国非燃料矿物（包括稀土矿物）的主要生产国和加工国的地位。同时废除拜登时期的 “电动汽车强制令”。《释放阿拉斯加的非凡资源潜力》内容包括充分利用阿拉斯加广阔的土地和资源；最大限度地开发和生产阿拉斯加的自然资源；加快阿拉斯加能源和自然资源项目的许可和租赁；优先开发阿拉斯加的液化天然气潜力。
从美国财政部长斯科特·贝森特4月18日传递的信息来看，美国政府现在将转向与盟友达成贸易协议，然后“以一个集团的形式应对中国”。而特朗普的对等关税正在将欧盟推向中国，接下来的一个阶段各方围绕对等关税的博弈预计仍将是一个复杂的过程。

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三.特朗普战略可行性分析
与其他主要世界货币的一篮子相比，美元的价值比其10年平均水平高出6%，比其20年平均水平高出16%。就如米伦的论文所述，美元走强往往导致更大的进口量和更少的出口量，这直接与政府平衡贸易和振兴国内制造业的目标相悖。米兰的论文集中在两个想法上：
1.“海湖山庄协议”，即各国中央银行储备管理者同意将其持有的短期美国国债换成百年期债券。如果各国不同意这一点，他们将面临关税并被取消美国的安全保障。
2.美国可以对其他国家持有的储备资产收取“使用费”——例如，1%的票息费用，如果美元贬值不足，可能会增加到2%。该协议还建议区分朋友和敌人：“可以推测，政府可能希望对像中国这样的地缘政治对手的汇款限制比对盟友的更为严格，或者对从事货币操纵的国家比对不从事货币操纵的国家更为严格。”
至此，特朗普的经贸政策表明美国已从“全球公共产品提供者”转变为“寻租地主”。

该策略存在根本性矛盾，短期关税收入无法弥补供应链成本上升带来的通胀压力，而滥用关税作为政治筹码可能削弱各国对美元体系的信任，最终动摇美国经济霸权的根基。随着进口成本推升、加剧通胀和引发贸易伙伴反制等关税影响长期化，或导致经济疲软与市场对美元信心动摇。无论是短期效应还是长期影响，加征关税与“海湖庄园协议”在米伦所要求的基本面稳定前提下“协议”推动美元贬值的目标都存在冲突之处。虽然美元的持续高估值构成了挑战，但“海湖庄园协议”和对储备资产的使用费带来了巨大的风险。这些措施可能会削弱美元的储备地位，并导致长期国债利率大幅上升，这与政府的目标相悖。此外，其他国家特别是敌对国家不太可能像1980年代那样轻易同意削弱美元的计划。因此该协议极不可能实现。即使特朗普强行推动，也只能达成一个阉割版本。其一，加征关税无疑将加剧美国经济滞胀的压力，进而导致美股可能出现连续回调。其二，作为一个天然的国际收支逆差国家，主权财富基金的资金来源也面临巨大的问题。其三，“世纪债券”蓝图更是对现有国际秩序的巨大挑战，用短期美债置换不可交易的百年美债，对于债权人而言就是一次实质性违约，美债将遭到抛售，从而带动美国整体经济进入高利率状态。如果特朗普强行推进该协议构想的政策，那么可能引发美国金融市场短期动荡，利空美元、美债与美股，利好黄金、欧元与人民币。更为重要的是，这种实质性违约将会重新定义全球无风险利率。如果把波动性计入，那将颠覆所有市场。

相比于关税和通过美债置换等方式重塑美国财政结构和金融影响力，主权财富基金对全球经济和金融市场的扰动相对较小，有效缓解美国债务问题和干预汇率的能力也极为有限。相较于现存的依靠外汇储备和显性国有资本的各国主权财富基金，美国设立主权财富基金的条件并不自然，且可能面临较大的法律阻碍。资金来源不畅的主权财富基金属于“无本之木”，即使尝试通过将联邦土地或者黄金储备强行货币化来支持，也依然面临诸多法律阻碍。
这也意味着海湖庄园协议在关税加征、美国经济偏强且降息缓慢的情况下未必有效。首先，在面临显著的美国关税风险时，非美货币容易出现贬值（以上一轮中美贸易战为例，人民币的最大区间贬值幅度接近14%），且货币升值可能进一步冲击出口，这意味着其他国家缺乏像广场协议期间的日本一样积极协同配合美元贬值的动力。其次，如果美国自身经济不出现恶化，且关税形成再通胀风险，那么在美国与其他国家的经济差和利差持续维持偏高位置的情况下，即使短期出现美元资产的抛售，美元也并不存在中长期贬值的基础。而如果美国经济和通胀走弱，导致美国占全球经济比重迅速下行，那么即使没有海湖庄园协议，美元也同样可以走弱（近期的美国衰退预期交易就是一种预演）。

在货币战部分，操纵美元贬值主要需要各国协同卖出美元资产，而被抛售的美元资产大概率需要非美私人部门的承接，而这很可能导致私人部门要求更高的收益率以做出补偿；如此一来，如果美联储和美国本土机构不主动扩表吸收被出售的美元资产，增加的供给和弱化的需求将导致美国债务融资成本上行，这与降低美国融资成本的目标是相悖的。总体上，我们认为海湖庄园协议在只有关税威胁这类“大棒”的情况下，说服其他经济体主动配合美元贬值的难度较大；同时历史经验表明，短期货币干预并不能导致持续的弱美元，如果美国与非美国家经济差和利差不缩小，美元恐难以维持贬值趋势。
综合考虑，“海湖庄园协议”的构想高度延续了特朗普政策间的自相矛盾性.比如关税提升和美元贬值共存意味着美国通胀回升的风险以及私人部门承担更多的关税成本，比如强制的债务置换损害美债信用并推升收益率意味着举债成本和赤字未必有效降低，又比如美元的走弱可能伴随着本轮“美国例外论”的终结和经济的下滑，这也无益于本土制造业的扩张。除了关税的实际加征外，海湖庄园协议其他部分快速落地并产生显著经济影响的概率甚微。但是这同时也决定着传统的国际经贸格局无法再维持下去了。因此，中国也不得不做出艰难的选择。整个经济模式必须重构，以往通过压低工资、压抑消费来补贴出口、换取外汇的发展模式，必须全面转型。在货币战部分，在美债失去无风险资产地位的情况下，中国首先需要建立自己的区域储备货币，在以一级储备货币黄金背书的情况下扩大二级储备货币人民币的使用范围，或者联合金砖国家建立更广泛的黄金背书的二级储备金砖币。各国多年结余的二级区域储备货币头寸必须给予按比例回购成黄金的渠道，以防止俄罗斯手上拥有过多花不掉的印度卢比的那种窘境到处发生。

对于经贸战后的协议，从第三者的角度来看，中美双方需要执行的是和它们目前政策相反的方向。中国应该改革社会福利等级待遇，扩大中下层社保和基本失业保险待遇，从而扩大内需。松绑政治舆论管制，建设自主的公民社会，减轻教育系统对未来公民的摧残，扩大社会整体精神需求，提高创新能力。美国应该执行财务紧缩，大幅消减企业和富裕阶层免税福利，改善财政赤字，从严要求在公立教育系统引进残酷的竞争机制，为中端制造业提供数量庞大的合格的工程师。

Tiger2959

jobhunter0086

你这是用AI把原文翻译了吗？

https://www.hudsonbaycapital.com ... _Trading_System.pdf

cathyqk

jobhunter0086 发表于 2025-4-10 18:52
你这是用AI把原文翻译了吗？

https://www.hudsonbaycapital.com ... ay/research/638199_ ...

没有，自己翻译并诠释的。原文比我的文章还要长。

pan123au

这是要交智商税。

cathyqk

pan123au 发表于 2025-4-10 20:18
这是要交智商税。

不用，我自己翻的时候要理解些概率概念和逻辑，交给AI这个过程和乐趣就没有了。而且翻译只是第一部分。

pan123au

cathyqk 发表于 2025-4-10 20:21
不用，我自己翻的时候要理解些概率概念和逻辑，交给AI这个过程和乐趣就没有了。 ...

我会将特朗普在关税战后要达到的货币协议称为海湖山庄协议。海湖山庄协议将创建一个金融安全区。该区有三大特点：
1.安全区内所有国家必须购买美国财政部债券；  -----  这个就是智商税
2.这些国债是百年期，利息很低； -----  这个就是智商税
3.安全区有铁丝网，即除非你买国债，否则关税壁垒会将你踢出安全区。

cathyqk

pan123au 发表于 2025-4-10 20:25
我会将特朗普在关税战后要达到的货币协议称为海湖山庄协议。海湖山庄协议将创建一个金融安全区。该区有三 ...

是的，我会在第三部分分析这些保护费。总的来说米伦的论证漏洞百出。

王有才

这个米伦是不是马斯克骂的那个？

cathyqk

王有才 发表于 2025-4-10 23:44
这个米伦是不是马斯克骂的那个？

不是，那个是纳瓦罗。

szbq

按那个庄园协议，是不是美元要暴跌，澳元要大涨？

cathyqk

szbq 发表于 2025-4-11 11:03
按那个庄园协议，是不是美元要暴跌，澳元要大涨？

问题是他计算有误，海湖山庄协议没有可能以他的方案实现。

AFL123

就是说现在发生的事去年11月已经放在桌面上了？

xq052b

pan123au 发表于 2025-4-10 20:25
我会将特朗普在关税战后要达到的货币协议称为海湖山庄协议。海湖山庄协议将创建一个金融安全区。该区有三 ...

床破的意思，要跟美国做生意赚美元，就必须交保护费

cathyqk

AFL123 发表于 2025-4-11 14:15
就是说现在发生的事去年11月已经放在桌面上了？

是的，这份击败中国的《田中奏折》最迟在去年12月份已经在经济界所知。

cathyqk

szbq 发表于 2025-4-11 11:03
按那个庄园协议，是不是美元要暴跌，澳元要大涨？

现在的情况是美元有可能以一种他所不期望的那种形势大跌。美联储被迫量化宽松7万亿甚至更多的时候，米伦所说的机构逃离美债从而推高通胀就会发生，叠加贸易战供应端短缺，这将是史诗般的20%的贬值和通胀幅度。

szbq

cathyqk 发表于 2025-4-11 14:37
现在的情况是美元有可能以一种他所不期望的那种形势大跌。美联储被迫量化宽松7万亿甚至更多的时候，米伦 ...

145%关税，我倒觉得不会通胀了，进口商干脆不上货了，没有货就没有通胀

clovedsm

cathyqk 发表于 2025-4-11 14:37
现在的情况是美元有可能以一种他所不期望的那种形势大跌。美联储被迫量化宽松7万亿甚至更多的时候，米伦 ...

美元霸权的主要核心之一就是要把美元通过逆差散出去，大家拿到美元再来购买美国的国债，然后美国印更多的美元。美国无本万利，坐收白花花的商品。现在你利息都不给人家。真当美元和国债都是废纸了？这不是拆自己的承重墙么？除非你军事力量够强大，拿枪顶着每个人上贡。

cathyqk

clovedsm 发表于 2025-4-11 15:24
美元霸权的主要核心之一就是要把美元通过逆差散出去，大家拿到美元再来购买美国的国债，然后美国印更多的 ...

必要时动用非金融手段强制抬高美国国债的基础吸引力。

pan123au

xq052b 发表于 2025-4-11 14:32
床破的意思，要跟美国做生意赚美元，就必须交保护费

不可能的，这是要交智商税。

Simon9527

有能力时就是手段，没能力时就是一厢情愿了。

xq052b

pan123au 发表于 2025-4-11 16:08
不可能的，这是要交智商税。

老美是最大的甲方

csgroup

百年债券这一个就是扯蛋，如果可行，那也不需要其他条件了。

hankz

总结一下，美国就是既要xxx又要yyy还要zzz。